RICS Research (http://www.rics.org)

2005 год стал еще одним успешным годом на европейских рынках недвижимости. Малые страны испытали наибольший рост цен, чем большинство других крупнейших стран (Рисунок 1.1.). Даже несмотря на некоторое замедление темпа, «Великий Европейский Ценовой Бум» на рынках недвижимости продолжается. Однако, существуют признаки того, что ценовой рост, особенно в еврозоне, управляется продолжающимся повышением ставок рефинансирования.

Рисунок 1.1. Инфляция цен на жилье в Европе в 2004 и 2005 годах

Источники: Generally, UPE forecasts, National Statistics Offices and Housing Ministries. Великобритания: Halifax, Германия: BulweinGesa, Польша: RESA, Бельгия: Stadim, Италия: Scenari Immobiliari, Греция: Bank of Greece, Ирландия: permanent tsb, Венгрия: Otthon Centrum, Нидерланды: NVM

Три крупнейшие страны — Германия, Италия и Великобритания показали в 2005 году совсем небольшой рост цен на жилье, особенно в реальном выражении. В Германии цены стояли на месте практически все прошлое десятилетие, в это же время в Италии, напротив, случился небольшой ценовой бум, а в Великобритании большой ценовой бум, оба закончившиеся в 2005 году. Австрия, Португалия и Швейцария также показали совсем небольшую инфляцию цен на жилье. Таким образом, треть из 18-ти европейских стран показали практически стабильные цены. Однако в других 12-ти странах наблюдалась очень высокая инфляция, а цены на рынке жилья повысились на 7 и более процентов. В семи из них инфляция росла в диапазоне 10-20%. В двух небольших странах — Дании и Эстонии — цены выросли соответственно на 22% и 28%, при том, что в Испании рост составил 15%. Таким образом, Эстония на протяжении нескольких последних лет лидирует в росте цен на жилье.

Фокус инфляции перемещается на север

В предыдущие годы жаркий район Европейского рынка недвижимости находился на юге. Рынки стран вокруг Средиземноморского бассейна и в большинстве южных районов некоторых стран, таких, как Франция и Великобритания, были самыми сильными. В 2005 году часть Средиземноморских стран испытала экономический спад, который отразился на финансовой системе и потребительском спросе. Как результат, в Греции, Италии и Португалии цены на жилье в реальном выражении намного не выросли. И наоборот, в части северных стран рост цен сильно увеличился. Действительно, 3 из 5 европейских стран с самым высоким уровнем роста цен находятся на севере Европы — Эстония (Таллин), Дания и Швеция. В столицах Польши и Венгрии произошел рост цен приблизительно на 10%, хотя цены в новостройках Будапешта остались неизменными. Значительный рост цен на недвижимость продолжился и в других недавно присоединившихся к Еврозоне странах. Показатели ценовых трендов по этим странам найти было очень трудно или же их не было вовсе. Доступные же данные часто демонстрировали значительную волатильность цен из года в год.

Возможно, что изменение географии роста цен на жилье объясняется тем, что существует «догоняющий уровень»: там, где раньше темпы роста цен были низкие, сейчас они наибольшие. Наблюдение за повсеместным ростом цен могут изменить ожидания покупателей в некоторых странах в сторону большего принятия идеи о неизбежности роста цен. Кредитные учреждения также могут ослабить критерии по выдаче займов, что ведет к укреплению ипотечного кредитования и рынка недвижимости в других странах.

Влияние ипотечных инноваций

Конечно, существует множество инноваций в области ипотечного кредитования. Несмотря на то, что в некоторых странах Европы ипотечные и финансовые рынки все еще сильно регулируются и закрыты для иностранного влияния, очень распространен широкий выбор финансовых инструментов и послаблений в требованиях к заемщикам по всей Европе.

Таким образом, рынок ипотечного кредитования сыграл важную роль в стимуляции цен на жилье в Европе во время последних скачков цен. Ирландия и Испания, например, на протяжении нескольких лет имеют высоко конкурентный ипотечный рынок, который приспособился к нуждам заемщика и справляется с ситуацией роста отношения ипотечной задолженности к прибыли без внушительных штрафов, которые могли бы уменьшить спрос. Расширение возможностей ипотеки — это не плохо, потому что конкуренция делает вложения более эффективными и соответствующими запросам заемщика. Например, недавние исследования показали сильное сближение в условиях кредитования в Евросоюзе. Межстрановое финансирование относительно невелико, но в то же время, процесс ценовой конвергенции идет. Значительные качественные отличия остаются между странами в условиях кредитования и непредвиденных расходов, оказывающих сильное влияние на размер заимствований, окончательную выгоду и стоимость для покупателя. Кроме того, неизбежно, что ограниченность предложения жилья и наличия льготы по процентам, уплаченным по ипотеке при налогообложении, которая существует в нескольких странах и является частью преимуществ либерализации ипотечного рынка, капитализируются в повышение цен на жилье.

В тех странах, в которых произошли значительные изменения в условиях ипотеки, была самая высокая инфляция цен на жилье в 2005 году. Например, несколько лет назад Дания ввела гибкое ипотечное кредитование с ежегодно изменяемой ставкой, что сделало ее ипотечную систему уникальной, так как до этого залоговый процент типично был неизменным долгий период. Гибкие ипотечные процентные ставки быстро захватили существенную долю рынка и побудили многие семьи к поиску новых домов. Введение в 2005 году interest-only mortgages добавили еще больше роста. В результате, в Копенгагене текущий рост цен значительнее, чем в Таллине.

Ипотечные инновации еще были важны в Нидерландах и помогли в 2004 году восстановить почти вымирающий жилищный рынок. Существует высокое процентное отношение суммы займа к оцененной стоимости заложенного под этот заем имущества, которое могло послужить причиной оцепенения во многих странах. Большинство новых ипотечных займов в Нидерландах имеет высокое, более 100%, отношение суммы займа к оцененной стоимости заложенного под этот заем имущества. Эта ситуация возникла из-за конкуренции кредиторов, наличия государственных ипотечных гарантий и налоговых правил, сильно стимулирующих ипотечное заимствование.

В то время, как Дания, Нидерланды и Великобритания имеют высокое соотношение кредитных займов к персональному чистому доходу, некоторые из ведущих стран все еще имеют сравнительно низкий уровень ипотечных долговых обязательств, включая Францию и Италию.

Таблица 1.1. Процентное соотношение кредитных займов к чистому доходу в 2003 году

Дания	188
Финляндия	71
Франция	40
Германия	83
Ирландия	92
Италия	20
Нидерланды	208
Испания	67
Швеция	98
Великобритания	105
США	78
Австралия	120

Источник: OECD

Недавно вступившие в Евросоюз страны только начинают развивать свои ипотечные рынки для частных домовладельцев. Эти страны столкнулись с жесткой нехваткой предложения жилья, и введение ипотечного кредитования привело к резкому росту цен. Однако стоит напомнить, что это «тонкие» рынки с гораздо меньшими сделками, чем принято в Западной Европе.

Они также были искажены иностранными инвесторами, которые из-за маленького размера этих рынков могли несоизмеримо влиять на цены. По мере улучшения предложения уменьшится спекуляция и снизятся процентные ставки, тогда рынок сможет претерпеть значительное ценовое преобразование.

Ценовые бумы на дома и реакция со стороны предложения

Рост цен на жилье в Европе был самым сильным в мире во время последнего скачка цен. В 2-х странах был более значительный подъем, чем в других, в Ирландии и Нидерландах, и обе страны имели самые долгие бумы, чем везде — с реальным ростом цен почти 250% и 200% соответственно (Таблица 1.2.). В некоторой степени в обеих странах очень сильный учетный рост цен произошел из-за того, что у них не было спада цен в начале 90-х годов, как это случилось в большинстве европейских стран. Из-за такой разницы в циклах тяжело реально оценить страны во времени, но с учетом большинства факторов эти 2 страны определенно выделяются, вместе с Испанией и Великобританией.

Таблица 1.2. Страны Евросоюза в период последнего ценового бума

Страна	Дата начала последнего роста	Рост цен в реальном выражении к 2005 году, %
Ирландия	1992 кв.3	243
Нидерланды	1985 кв.3	183
США	1995 кв.4	137
Испания	1996 кв.4	114
Дания	1993 кв.2	93
Швеция	1996 кв.2	80
Франция	1997 кв.1	74
Италия	1998 кв.2	50
Финляндия	1993 кв.2	50
Германия, Швейцария	роста не было

Примечание: Цены к 1-ому и 2-ому кварталам 2005г. Источник: OECD

Почему в некоторых странах очень сльный рост цен, а в других более умереный — не вполне понятно. Фундаментальные факторы, которые вызывают долгосрочный рост спроса и предложения, важны. Обычный список факторов имеет отношение к изменению процентной ставки, доходов населения, демографических факторов, уровня занятости и финансовых возможностей. Но непонятно, почему некоторым странам нужен относительно ограниченный рост цен, чтобы восстановить баланс рынка, а другим — вхождение в ценовую спираль.

Международные организации, такие, как IMF и OECD, за последние годы провели несколько исследований, утверждая, что в некоторых странах Европы существенно завышенные цены. Финансовые учреждения и ведущие консультанты также говорят о раздувании цен. Однако специалисты в области экономического моделирования жилищного рынка склоняются к тому, что рынок будет еще успешнее в перспективе, аргументируя это тем, что экономическое расширение и изменение процентных ставок поможет компенсировать дальнейшее увеличение цен.

Одно значительное отличие между европейскими странами — величина жилищного предложения. Это можно увидеть в Таблице 1.3., где доля жилищных инвестиций в национальном доходе сравнивается по всей Европе. Некоторые страны имеют большую долю, особенно Ирландия и Испания, хотя в обеих странах значительные доли новых домов поступают на рынок жилья, но становятся загородным домом или инвестицией и не используются для проживания.

Таблица 1.3. Изменения инвестиций в жилищное строительство в 1995 — 2003 годах

Страна	1995	2003	изменение %
Ирландия	5,4	10,9	102
Испания	4,5	6,7	49
Нидерланды	5,6	5,9	5
Кипр	7,1	5,9	-17
Германия	7,9	5,7	-28
Португалия	5,2	5,4	4
Греция	5	5,1	2
Финляндия	3,7	5	35
Италия	4,9	4,7	-4
Бельгия	4,5	4,5	0
Австрия	6,6	4,4	-33
Франция	4,3	4,3	0
Дания	3,5	4,2	20
Великобритания	3	3,7	23
Польша	2,5	3,6	44
Словения	3,4	3,4	0
Естония	2,3	3	30
Чехия	2,4	2,9	21
Люксембург	3,8	2,6	-32
Швеция	1,5	2,2	47
Латвия	1,9	1,8	-5
Литва	2,4	1,4	-42

Источник: Housing Statistics in the European Union 2004

Главная часть стран Евросоюза расположена в ряду от 4% до 6% в доле строительных инвестиций в ВВП. Заметно то, что недавно присоединившиеся страны из Центральной и Восточной Европы являются беднейшими поставщиками нового и капитально отремонтированного жилья. Не все из этого поступает на частный рынок, что обусловлено склонностью некоторых Европейских стран, таких, как Нидерланды, обеспечивать проживание вне рамок рыночной системы.

Регулирование, особенно землепользования, оказывает сильное влияние в ограничении жилищного предложения во многих странах. Растущий спрос на жилье при дефиците предложения трансформируется в рост цен. Простая гипотеза состоит в том, что разумно конкурентный рынок предложения жилья откликается на высокие цены, и странам, продемонстрировавшим в ходе последнего цикла наибольший рост цен на жилье, следует задействовать дополнительные ресурсы для увеличения предложения. В общих чертах на примере 10 стран Евросоюза эта гипотеза подтверждается. Когда изменения реальной стоимости жилья за последний цикл сопоставляется с долей строительных инвестиций в 2003 году, то видно, что страны с самыми высокими ценами стремятся тратить больше на новое жилищное строительство по отношению к своей национальной экономике (Рисунок 1.2). Однако эта зависимость не так хороша, когда рост реальной стоимости жилья сравнивается с изменениями доли инвестиций между 1995 годом, когда началось увеличение средней величины, и 2003 годом, последней доступной для сравнения датой. Таблица 1.3. показывает все еще позитивное соотношение, как и прогнозировалось, но эта зависимость перестает работать, когда из расчета убираются два экстрима — бум инвестиций в Ирландии и спад инвестиций в Германии.

Рисунок 1.2. Рост цен на жилье в реальном выражении в течение последнего бума (house price increases during the latest boom) в зависимости от доли инвестиций в жилищное строительство (housing investment rates) по 10 странам ЕС

Рисунок 1.3. Рост цен на жилье в реальном выражении в зависимости от изменения доли инвестиций в жилищное строительство

В завершении можно сказать, что многие страны не реагируют адекватно на сигналы рынка по обеспечению достаточного предложения жилья. Существует ситуация, когда политические силы нескольких стран полностью принимают необходимость большей производительности жилья, в то время, как другие сопротивляются, ужесточая регуляционный контроль. Кажется, потребуется огромное количество времени, чтобы привести европейские страны к изменению своих институциональных структур и ожиданий публики к принятию необходимости строить больше жилья, повышению затрат и соотвествующиму росту выгод для достижения лучших мировых стандартов жизни. Проблема строительного рынка в том, что его цикл слишком короток для изменения институциональных структур. Одно из преимуществ продолжительности текущего цикла состоит в том, что он ведет к росту сомнений в адекватности системы обеспечения жильем в некоторых европейских странах.

Закончится ли бум в 2006 году?

Известно, что рынки жилья сложены для прогнозирования. Они являются предметом хорошо исследованных и задокументированных рыночных циклов. Временные рамки таких циклов существенно различаются между странами Евросоюза, и текущее состояние европейского рынка жилья дает основания предполагать, что такая ситуация сохранится и в будущем.

Есть признаки того, что 2006 год был сигналом к уменьшению роста цен в Европе. Некоторые страны ощутили прекращение ценового бума, но пример Голландии показал прекрасную возможность для возрождения инфляции. Даже учитывая, что покупательская задолженность сейчас намного больше, чем несколько лет назад, и в нескольких странах, таких, как Франция, Испания, Ирландия и Швеция жилищное строительство развивается значительными шагами. Хотя и в несколько ограниченных масштабах, самые динамичные рынки пережили некоторый спад цен в 2005 году — Ирландия, Испания, и Франция — во второй половине 2005 года.

Возможно, позиция Центрального Европейского банка касательно процентной ставки в 2006 году повлияла наибольшим образом. Многие прогнозы предполагают повышение процентной ставки на 0,5 пункта, что приведет к кумулятивному повышению до 0,75% с декабря 2005 года.

Это не кажется сильным увеличением, но может напомнить, какими низкими были текущие ипотечные процентные ставки осенью 2005 года, обычно составлявшие 3-4% в зоне действия евро, и уровень займов с изменяемой ставкой, особенно в тех странах, которые имели значительный подъем в ипотечном кредитовании.

Если кредиторы полностью переложат это на заемщиков, то 0,75% повышение приведет к росту ежеквартальных процентных выплат по 3-х процентной ипотеке на одну четверть, а по 4-процентной — на 19%. Некоторая часть такого роста в некоторых странах будет компенсирована через налоговые льготы по процентам на ипотечный кредит, что переложит затраты на правительство. Но даже с учетом этого влияние на потребительский спрос может быть значительным. Если ЕЦБ последует предположениям и в будущем повысит процентные ставки, то последствия для европейского рынка жилья будут существенными. Возможно, окончание бума уже близко.

Разрушится ли рынок? Тяжело сказать, но основные прогнозы отвечают «нет». Одна из неопределенностей состоит в том, что никто не знает той степени, до которой инвесторы будут держать жилую недвижимость в ожидании роста ее цены в краткосрочном периоде. На некоторых рынках есть свидетельства того, что такое удерживание может быть сильным, особенно для специфических видов недвижимости — загородных домов и в городских особых местах. Как результат, такие места, вероятно, наиболее уязвимы в случае падения цен, но, за исключением недавно присоединившихся стран, маловероятно, чтобы снижение их стоимости смогло сильно повлиять на национальный уровень.